Einführung

Der FAUB gibt im Laufe der Zeit regelmäßig Empfehlungen zur Marktrisikoprämie (MRP). Jedoch ist der OLG München nach Spruchverfahren bezüglich Realtime der Meinung, dass die gegenwärtige Nach-Steuer-Empfehlung des FAUB den Umfang für die MRP nicht komplett abdeckt.

Nach-Steuer-MRP

MRP sind nicht direkt am Geldmarkt betrachtbare Größen. Wenn die objektive Unternehmensbewertung unter direkter Beachtung der persönlichen Steuern der Teilhaber eintritt, sind die wirtschaftlichen Erträge wie auch die Kapital-kosten nach persönlichen Steuern zu kalkulieren. Dies schleift die Nutzung einer Nach-Steuer-MRP nach sich. Hier liegen drei Modelle für die Ableitung einer Nach-Steuer-MRP vor. Zum einen die Nach-Steuer-Studie zu historischen MRP nach Stehle, die Nach-Steuer-Studie zu implizierten MRP nach Beumer und der Einsatz des Tax-CAPM. Der Tax-CAPM stellt hierbei den geringsten Arbeitsaufwand dar. Hinsichtlich der Fülle an Annahmen und Vereinfachungen ist zwar damit keine genaue Überführung möglich, jedoch lässt sich eine Glaubwürdigkeit berechnen, ob die entsprechenden MRP zusammenpassen. Der Empfang des effektiven Veräußerungssteuersatzes entspringt auf Typisierungen. Demzufolge ist, sowohl für die Vor-Steuer-MRP als auch für die Nach-Steuer-MRP kein Punktwert zu bestimmen, sondern eine Bandbreite an Werten zu befürworten.

Bandbreite

Der Vorschlag des FAUB bezüglich der Initiierung der Abgeltungsteuer sowie die Weiterführung aufgrund der Kapitalmarktverhältnisse als auch die Anregung zum Halbeinkünfteverfahren empfehlen keine Anzahl, sondern enthalten eine Bandbreite. Sofern Prüfer auf die Bandbreiten-Empfehlung des FAUB jedoch zurückgreifen, müssen diese in Eigenverantwortung eine Punktschätzung verdichten. Jedoch erfolgt hauptsächlich in der Praxis eine Festlegung in der Mitte der Nach-Steuer-MRP. Anlass für die Befürwortung einer MRP oben an der Bandbreite kann vor allem die zunehmende Befangenheit und die in diesem Bezug erhöhte Risikoaversion sein. Dies kann gegensätzlich für den unteren Rand der Brandbreite übernommen werden. Einzelfallentscheidungen sind hierbei, unter Berücksichtigung, dass nicht jede Zahl in der Bandbreite zu einem angemessenen und feststehenden Fazit führt, zu treffen.

Bandbreiten-Vorschläge

Knoll hat das Verhältnis von Ausschüttungsquote und MRP betrachtet und herrührend von einer aktuellen Ausschüttungsquote der Bandbreite der Vor-Steuer-MRP und verschiedenen risikolosen Zinssätzen berechnet (40%, 50% und 60%). Der Beschlussfassung des OLG München liegt eine andere Logik zugrunde. Entspringend von der Bandbreite der vor-Steuer-MRP und einem gleichbleibenden Level des risikolosen Zinses wurde die sich formelhaft ergebende Nach-Steuer-MRP jeweils für Ausschüttungsquoten zwischen 40-60% ermittelt. • Empfehlung zum Halbeinkünfteverfahren (2005): risikoloser Basiszins von 5%, MRP vor Steuern von 4-5%, Ausschüttungsquote von 40-60%, MRP nach Steuern von 5-6% • Empfehlung zur Abgeltungsteuer (2009): risikoloser Basiszins von 4,75%, MRP vor Steuern von 4,5-5,5%, Ausschüttungsquote von 35-60%, MRP nach Steuern von 4-5% • Empfehlung zur Abgeltungsteuer (2012): risikoloser Basiszins von 2,5%, MRP vor Steuern von 5,5-7%, Ausschüttungsquote von 40-60%, MRP nach Steuern von 5-6% • Empfehlung zur Abgeltungsteuer (2019): risikoloser Basiszins von 0%, MRP vor Steuern von 6-8%, Ausschüttungsquote von 40-60%, MRP nach Steuern 5-6,5%

Fazit

Auf Basis der Angaben der Deutschen Bank sowie der Svensson-Methode, lässt sich der risikolose Basiszinssatz anhand dieses Ausmaßes mit bestimmten Spekulationen ziemlich exakt festlegen. Bei MRP die nicht direkt am Geldmarkt beobachtbar sind, ist die Herleitung verflochtener. Als Basis können historisch gemessene oder künftig geschätzte Aktien-Renditen aufgenommen werden. Aus der Einsicht, dass eine genaue Überleitung nicht möglich ist, folgen zwei Möglichkeiten. Einerseits ist die Forderung nach der Vorgabe einer deterministischen Umrechnungsformel zu knapp. Andererseits zeigen die vorgängigen Interpretationen, dass keine methodische Inkonsistenz existiert, sondern die Bandbreiten für die Vor-Steuer-MRP und die Nach-Steuer-MRP glaubhaft zusammenpassen.